خواستار قوانین جدید SPAC و نکاتی در مورد تغییر PSLRA است

برای ماه‌ها، گری گنسلر، رئیس SEC، نسبت به افزایش شهاب‌ساختی SPAC ابراز نگرانی کرده است و تیزرهایی در مورد افزایش اجرای قوانین در آینده منتشر کرده است. اکنون، زمان رویداد اصلی تقریباً فرا رسیده است. به گفته رئیس گنسلر، اصل راهنمای کمیسیون در هنگام تدوین قوانین پیشنهادی برای SPAC در ماه‌های آینده، باید این باشد که از ارسطو به عاریت گرفته شود، «با موارد مشابه مانند آن رفتار شود». به این معنا که کمیسیون باید تلاش کند تا ساختار SPAC و تعهدات نظارتی را با آنچه که در یک IPO استاندارد وجود دارد، هماهنگ کند. 

رئیس Gensler سه حوزه مورد علاقه را شناسایی کرد: عدم تقارن اطلاعاتی بین سرمایه‌گذاران اولیه و متأخر، استفاده از اطلاعات گمراه‌کننده یا متقلبانه در مواد بازاریابی، و به‌روزرسانی رژیم‌های مسئولیت برای کاهش تضاد منافع بین حامیان مالی SPAC و عموم سرمایه‌گذاران. در مورد چگونگی دستیابی کمیسیون به این اهداف، رئیس Gensler از کارکنان SEC خواست تا قوانین پیشنهادی جدیدی را تا بهار 2022 تدوین کنند و از راه های اضافی برای دعوای خصوصی علیه "دروازه بانان" SPAC حمایت کرد. دومی از این تغییرات می تواند به معنای عقب نشینی از مفاد پناهگاه امن قانون اصلاح دعوی حقوقی اوراق بهادار خصوصی ("PSLRA") باشد، که حامیان مالی SPAC را در برابر مسئولیت مدنی برای اظهارات آینده نگرشان محافظت می کند.

اظهارات رئیس Gensler روشن‌ترین چشم‌اندازی را ارائه می‌دهد که چگونه کمیسیون معاملات SPAC را در آینده شکل خواهد داد و نشان می‌دهد که Gensler مایل است هم SEC و هم شاکیان خصوصی را در این تلاش استخدام کند. ارسطو ممکن است قرن‌ها پیش گفته باشد که «قانون عقل عاری از اشتیاق است»، اما به نظر می‌رسد که SEC نسبت به سرکوب قریب‌الوقوع SPAC پرشورتر (و خاص‌تر) می‌شود.

پرنده اولیه (یا سرمایه گذار) کرم را می گیرد

همانطور که در مقاله قبلی من توضیح داده شد، رشد "SPAC-Tacular" به معنای اجرای بیشتر پیش رو استSPAC ها شرکت هایی هستند که بدون عملیات تجاری تشکیل شده اند و هدف آنها افزایش سرمایه برای به دست آوردن یک شرکت دیگر است. از آنجایی که SPAC کمی بیشتر از یک نام با یک حساب بانکی قوی است، یک SPAC می تواند یک IPO با اصطکاک کمتری نسبت به IPO سنتی انجام دهد. هنگامی که SPAC از طریق IPO ساده خود به صورت عمومی عرضه شد، مرحله بعدی چرخه حیات خود را آغاز می کند: شناسایی و به دست آوردن یک شرکت خصوصی - به اصطلاح "شرکت هدف". در صورت تایید سهامداران SPAC، SPAC شرکت مورد نظر را با استفاده از وجوه جمع آوری شده در IPO خود خریداری می کند، شرکت ها ادغام می شوند و -هورا!—تجارت عملیاتی تازه ایجاد شده در بورس عمومی فهرست شده است. علاوه بر این، پس از اعلام ادغام، SPAC باید به سهامداران عمومی خود این اختیار را بدهد که سهام خود را به قیمت اصلی بازخرید کنند. به منظور جبران کسری بالقوه سرمایه عملیاتی پس از این دوره بازخرید، یک SPAC اغلب ترازنامه شرکت عامل نهایی را با استفاده از یک سرمایه گذاری خصوصی در سهام عمومی - یا "PIPE" - حفظ می کند که در آن SPAC سرمایه بیشتری را از طریق یک سرمایه گذاری افزایش می دهد. فروش برخی از سهام عمومی خود به مؤسسات یا افراد ثروتمند. از زمان ورود به SEC در آوریل 2021، رئیس Gensler اعلام کرد که کمیسیون نگران محافظت از سرمایه گذاران خرد در بحبوحه رونق SPAC است که منجر به معاملات SPAC به ارزش 370 میلیارد دلار در سال 2021 شد. 

هدف اصلی دستور کار نظارتی SEC، باز کردن اطلاعات به روی سرمایه گذاران خرده فروشی است که بعداً در فرآیند SPAC سهام خریداری می کنند. برای مثال، در دسامبر 2020، کمیسیون دستورالعمل‌های غیررسمی را درباره بهترین شیوه‌ها برای افشای SPAC منتشر کرد، که تمرکز آن بر ارائه بینش بیشتر به سرمایه‌گذاران خرد در مورد منافع حامیان مالی SPAC و نحوه ارزیابی SPAC از شرکتی بود که قصد خرید آن را داشت. دستورالعمل دستور می دهد که در هر مرحله از چرخه حیات SPAC - از IPO SPAC تا ادغام با شرکت هدف - حامیان مالی، مدیران و افسران SPAC باید مشوق های مالی خود را (به ویژه هرگونه تضاد بین غرامت خود و منافع شرکت ها) افشا کنند. سهامداران SPAC)، و منطق تجاری پشت انتخاب یک شرکت هدف را توضیح دهید. 

اظهارات رئیس Gensler در دسامبر 2021، انواع عدم تقارن های اطلاعاتی را مورد توجه قرار می دهد که SEC به دنبال اصلاح آن است و ویژگی خاصی از تامین مالی SPAC را به عنوان مشکل ساز شناسایی می کند - معامله PIPE. از نظر تئوری، PIPE در نظر گرفته شده است تا تزریقی از پول نقد را فراهم کند که SPAC بتواند از آن برای تامین مالی شرکت عامل جدید استفاده کند. با این حال، همانطور که رئیس Gensler می بیند، نتیجه معمول معامله PIPE یک طبقه ممتاز از سرمایه گذاران است. اغلب، سرمایه گذاران PIPE مؤسسات بزرگ و ثروتمندی هستند و PIPE به آنها این فرصت را می دهد که سهام SPAC را با تخفیف درست قبل از ادغام پرشور با شرکت مورد نظر خریداری کنند. این دسترسی ترجیحی به سرمایه گذاران PIPE امکان دسترسی زودهنگام به اطلاعات مربوط به شرکت مورد نظر را می دهد، که می توانند از آن برای فروش سهام خود استفاده کنند، درست زمانی که هیاهو در مورد ادغام به اوج خود می رسد. سرمایه گذاران PIPE می توانند از این مزیت اطلاعاتی برای کسب سود با تخلیه سهام خود استفاده کنند و سرمایه گذاران عمومی را با موقعیت های رقیق رها کنند.

رئیس Gensler از کارکنان SEC خواسته است تا توصیه‌هایی برای افشای بهتر «در مورد کارمزدها، پیش‌بینی‌ها، رقیق‌سازی و تضادهایی که ممکن است در تمام مراحل SPAC وجود داشته باشد، و اینکه سرمایه‌گذاران چگونه می‌توانند آن افشاها را در زمانی که تصمیم می‌گیرند سرمایه‌گذاری کنند را دریافت کنند. ” اگرچه خطوط دقیق وضعیت کمیسیون باید تا پیشنهاد کارکنان منتظر بماند، این احتمال وجود دارد که کمیسیون تلاش کند تا سرمایه‌گذاران خرد عمومی را با همان دانشی که سرمایه‌گذاران نهادی PIPE دارند، از طریق افشای اطلاعات بیشتر، قبل از اینکه سرمایه‌گذاران کوچک تصمیم به خرید سهام بگیرند، توانمند کند. 

عینک های رز رنگ خود را بردارید (در بازاریابی SPAC)

رئیس Gensler همچنین خاطرنشان کرد که هنگام اعلام شرکت هدف پیشنهادی، SPACs اغلب بازار را برای سهام آن با شیوه‌های بازاریابی پیچیده آغاز می‌کند. گنسلر توضیح داد که اغلب SPAC ها هدف خود را با یک عرشه پر زرق و برق، یک بیانیه مطبوعاتی وحشتناک، یا با حمایت یک سلبریتی یا سرمایه دار محبوب اعلام می کنند. اگرچه این بیانیه‌های عمومی اولیه برای سرفصل‌های چشم‌گیر ایجاد می‌کنند، اما از افشای‌های دقیقی که SEC برای سرمایه‌گذاری آگاهانه حیاتی می‌داند، کوتاهی می‌کنند. در واقع، گنسلر توضیح داد که استفاده SPAC از تأییدیه‌های برجسته یا مواد مطبوعاتی براق، با اصل اصلی قوانین اوراق بهادار ایالات متحده در تضاد است: اینکه افراد داخلی در یک شرکت - در اینجا، حامیان مالی SPAC - نباید اجازه داشته باشند که از مواد بازاریابی ناقص استفاده کنند. افزایش تقاضا برای سهام قبل از رسیدن اطلاعات مورد نیاز به سرمایه گذاران.

استفاده مفروض SPAC از مواد بازاریابی ناقص، هم در تعاملات کمیسیون با SPAC های خاص و هم در راهنمایی های کلی که برای عموم سرمایه گذاران منتشر می شود، یک منطقه متمرکز برای SEC بوده است. به عنوان مثال، در مارس 2021، SEC به سرمایه گذار هشدار داد که در مورد خطرات ناشی از این فرض که SPAC یک سرمایه گذاری عاقلانه است صرفاً به دلیل زرق و برق و زرق و برق مشارکت افراد مشهور، هشدار داد. در ژوئیه 2021، SEC، SPAC را به رهبری بیل آکمن، سرمایه‌دار مشهور با تمایل به سرمایه‌گذاری تهاجمی، اژدر کرد. اگرچه SEC جزئیاتی در مورد مخالفت خود با این معامله ارائه نکرد، اما مطمئناً متوجه شد که هر زمان که Ackman به یک هدف بالقوه اشاره می‌کرد، سر و صدای SPAC Ackman در میان سرمایه‌گذاران خرده‌فروش به شدت بالا می‌رفت. 

اکنون، به نظر می‌رسد که SEC آماده است تا آنچه را که استفاده نادرست SPAC از مواد بازاریابی برای کاهش تقاضا برای سهام با مقررات مشخصی که SPAC‌ها را به عنوان یک کلاس ابزار سرمایه‌گذاری هدف قرار می‌دهند، رسیدگی کند. Gensler از کارکنان SEC خواست تا در هنگام اعلام اکتساب هدف خود، یک رژیم افشای جامع تری برای SPAC ها ایجاد کنند. بر اساس نظرات جنسلر، مقررات یا راهنمایی های SEC احتمالاً به SPAC ملزم می کند که در زمان اعلام شرکت هدف، اطلاعات بیشتری را افشا کند، به این امید که تجزیه و تحلیل هوشیارانه از دوام بلندمدت اکتساب هدف، لاف زنی را خفه کند. از حامیان مالی یک SPAC، در نتیجه به سرمایه گذاران اجازه می دهد تا بدون تحت تاثیر قرار گرفتن تبلیغات تبلیغاتی SPAC تصمیم سرمایه گذاری بگیرند. عملاً، یک رژیم افشای درخواست‌کننده‌تر به این معنی است که SPAC‌ها مجبور خواهند شد بررسی دقیق‌تری را در مورد اهداف بالقوه برای اکتساب انجام دهند و افشای کامل‌تری را در اوایل فرآیند جمع‌آوری کنند.

دریچه ها را پایین بیاورید - SPAC ها می توانند بندر امن PSLRA را از دست بدهند

یک مکمل مهم برای اجرای خود SEC، استفاده از شاکیان خصوصی برای مبارزه با تقلب در اوراق بهادار با شکایت علیه حامیان مالی SPAC است. اگرچه چند شاکی خصوصی به دلیل اظهارات گمراه کننده در مورد یک شرکت هدف یا به دلیل عملکرد نادرست به عنوان یک شرکت سرمایه گذاری علیه SPAC شکایت کرده اند، با توجه به انفجار SPAC ها در سال 2021، دادگاه شاکیان تا کنون ساکت تر از آن چیزی بوده است که انتظار می رفت. 

یکی از دلایلی که SPAC ها ممکن است تا حد زیادی از اقدامات دسته جمعی اوراق بهادار طفره رفته باشند این است که در حال حاضر مشمول مقررات ایمن قانون اصلاح دعوی حقوقی اوراق بهادار خصوصی ("PSLRA") هستند. بر اساس مقررات بندر امن PSLRA مندرج در 15 USC § 77z-2، صادرکنندگان در پرونده‌های خاص از مسئولیت در دعاوی مدنی در قبال اظهارات آینده‌نگر در مورد چشم‌انداز شرکت مصون هستند، تا زمانی که پیش‌بینی‌ها با حسن نیت انجام شده و همراه شوند. با هشدار مبنی بر نامشخص بودن پیش بینی ها. نکته مهم این است که PSLRA اظهاراتی را که در ارتباط با IPO یا مواردی که توسط «شرکت‌های چک سفید» تهیه شده است را از فهرست امن‌های بندر مستثنی می‌کند. با این حال، SPAC ها به طور سنتی تحت هیچ یک از این دو استثنا قرار نمی گیرند، و اظهارات آینده نگر توسط حامیان SPAC توسط بندر امن محافظت می شود. 

SEC از بستن این شکاف آشکار حمایت کرده است. در آوریل 2021، مدیر وقت موقت بخش مالی شرکت SEC، جان کوتس، استدلال کرد که ادغام SPAC با یک هدف شبیه به یک IPO است و SPAC ها نباید از دعاوی خصوصی مبنی بر تحریفات با اهمیت با یافتن پوششی در زیر مصون باشند. تدارک بندر امن PSLRA. 

بیانیه کوتس شامل این زبان استاندارد بود که تفسیر او از PSLRA یک بیانیه الزام آور SEC نبود، بلکه فقط دیدگاه شخصی او بود. به نظر می‌رسد که رئیس جنسلر ارزیابی کوتس را به اشتراک می‌گذارد و ممکن است آماده باشد که آن را به دیدگاه رسمی کمیسیون تبدیل کند. گنسلر در اظهارات دسامبر 2021 خود هشدار داد که "ممکن است برخی تلاش کنند از SPAC به عنوان راهی برای آربیتراژ رژیم های مسئولیت استفاده کنند." جنسلر پیشنهاد کرد که حامیان مالی، حسابداران و مشاوران پشت خرید یک شرکت هدف توسط SPAC، باید در معرض مسئولیت مدنی برای بررسی ناکافی یا تحریفات با اهمیت باشند، درست مانند پذیره نویسان یک IPO سنتی. گنسلر از کارکنان SEC خواست تا توصیه‌هایی را در مورد اینکه کمیسیون چگونه می‌تواند انگیزه‌ها را بین دروازه‌بانان و سرمایه‌گذاران بهتر هماهنگ کند و چگونه [آن] می‌تواند به وضعیت تعهدات مسئولیت دروازه‌بان رسیدگی کند، درخواست کرد. در پایان، کمیسیون احتمالاً به کمک کنگره برای اصلاح PSLRA نیاز دارد تا SPAC ها را از مفاد بندر امن خود حذف کند و کمیته خدمات مالی مجلس پیش نویس قانونی را منتشر کرد که دقیقاً این کار را انجام می دهد. با این وجود، اگر SEC موضع رسمی اتخاذ کند مبنی بر اینکه حامیان SPAC باید با مسئولیت بیشتری در قبال اظهارات احتمالی خود در مورد شرکت‌های هدف مواجه شوند، حرکت قدرتمندی را برای یک تغییر دریایی در دعاوی خصوصی اوراق بهادار فراهم می‌کند که مطمئناً منجر به دعاوی بیشتر علیه خودی‌های SPAC خواهد شد. 

سورپرایز SPAC بهاری

با توجه به اینکه SEC 22 آوریل 2022 را به عنوان تاریخی که امیدوار است در آن یک قانون یا دستورالعمل پیشنهادی در مورد SPAC ها صادر کند، هدف قرار داده است، عموم سرمایه گذاران نیازی به منتظر ماندن طولانی قبل از اطلاع از اینکه SEC دقیقاً چه برنامه ای دارد، نخواهند بود. با این حال، اگر برگه‌های چای اظهارات اخیر رئیس Gensler را بخوانیم، احتمالاً بهار 2022 کمیسیون الزامات افشای بیشتری را در مورد ساختار و تضاد منافع احتمالی آن‌ها بر SPAC‌ها تحمیل می‌کند، استراتژی‌های بازاریابی متورم را مهار می‌کند و راه‌های بیشتری را برای طرف‌های دعوی خصوصی فشار می‌آورد. از خودی های یک SPAC به دلیل اظهارات آینده نگرشان شکایت کنید. اینکه آیا تغییر در موضع کمیسیون نسبت به SPAC ها باعث کاهش محبوبیت آنها در وال استریت می شود یا خیر، باید دید. اگر - برای آخرین بار به نقل از ارسطو - "ما همان کاری هستیم که به طور مکرر انجام می دهیم"، تمرکز مداوم SEC بر SPAC ها، که در اظهارات اخیر رئیس Gensler به اوج خود رسید، نشان می دهد که کمیسیون قصد دارد در ماه های آینده نفوذ قابل توجهی بر بازار SPAC داشته باشد.

آنتونی سامپسون ، یکی از همکاران شرکت ، در تهیه این وبلاگ کمک کرد.

برای مطالعه بیشتر از Robert J. Anello ، لطفا به سایت www.maglaw.com مراجعه کنید.